Wie der Porsche-Börsengang das Machtgefüge in Wolfsburg verändert

Sie teilen sich bisher nur den Namen und den Firmensitz in Zuffenhausen: die bereits börsennotierte Dachgesellschaft Porsche SE und der bisher zu VW gehörende Sportwagenbauer Porsche AG. Mit dem Börsengang der AG am Donnerstag ist die Holding jetzt auch wieder direkt an der gleichnamigen Sportwagenmarke beteiligt. Das ändert auch die Struktur im gesamten VW-Konzern.

Schon bisher war die Struktur des Konzerns unübersichtlich: Die Porsche SE ist mit knapp einem Drittel größter Anteilseigner in Wolfsburg und kontrolliert dank ihres Übergewichts bei dem Stammaktien sogar 53 Prozent der Stimmrechte. Die gleichnamige Sportwagenmarke war dagegen bisher eine 100-prozentige VW-Tochter, die Porsche SE also nur indirekt beteiligt. Die SE war damit quasi nur die Großmutter der gleichnamigen Sportwagenmarke.

Die Struktur wird mit dem Börsengang nun noch unübersichtlicher: Die Porsche SE steigt wieder direkt bei der AG ein – und hat dort sogar eine Sperrminorität, mit der sie wichtige Entscheidungen im Aufsichtsrat verhindern kann. VW hält dort weiter 75 Prozent, kann aber nicht mehr durchregieren. Zugleich bleibt die Porsche SE größter Anteilseigner in Wolfsburg und hat bei Porsche damit doppelt Zugriff: Direkt über die eigene Beteiligung und indirekt über VW. Im Konzern-Organigramm taucht die Porsche SE damit nun doppelt auf: Als Großaktionär der Konzernmutter und als Ankerinvestor bei der Sportwagentochter.

Das Konstrukt, mit dem VW Porsche nun an die Börse gebracht hat, trägt deutlich erkennbar die Handschrift von Porsche. Wie einst beim ersten Börsendebüt der Marke Porsche 1984 wird das Stammkapital in zwei Hälften geteilt: die eine Hälfte Stammaktien mit Stimmrechten, die andere Hälfte Vorzugspapiere. An die Börse kamen nun nur stimmrechtslose Vorzüge. Stammaktien übernimmt allein die von den Familien Porsche und Piëch kontrollierte Porsche SE. Genau 25 Prozent plus eine Stammaktie, exakt die Zahl an Papieren, die für die wichtige Sperrminorität erforderlich ist.

Für die Porsche AG bedeutet das, dass alle Stammaktien bei VW und Porsche SE liegen: 25 Prozent plus eine Aktie bei der Porsche SE, die restlichen knapp 75 Prozent weiter bei VW. Auf der Hauptversammlung hätten dann nur diese beiden Stimmrecht, die übrigen Aktionäre blieben wie bereits bei der Porsche SE ohne Einfluss. Sie können auf dem Aktionärstreffen Fragen stellen, aber nicht mit abstimmen.

"Man kehrt zur alten Tradition zurück, dass die Familien die Stammaktien kontrollieren und nur die Vorzüge an der Börse sind", sagt Analyst Biller. Bei der Porsche AG gilt das nur eingeschränkt. Anders als 1984 kommen nicht alle Vorzugsaktien an die Börse, und anders als damals liegen die Stämme nicht komplett bei den Familien. Schließlich bleibt VW mit 75 Prozent an Bord.

Im Konzern nimmt Porsche damit nun auch ganz offiziell eine Sonderrolle ein, die die Marke schon bisher regelmäßig für sich reklamiert hatte. Als einzige Marke gehört Porsche keiner der Markengruppen an, in die VW die übrigen Töchter zusammengefasst hat: Volkswagen, Seat/Cupra, Skoda VW Nutzfahrzeuge in der Markengruppe Volumen, Audi, Bentley und Lamborghini in der Markengruppe Premium.

Jetzt wird diese Sonderrolle von Porsche noch gestärkt: Der Gewinnabführungs- und Beherrschungsvertrag, über den die Konzernmutter bisher in Zuffenhausen durchregieren konnte, wurde aufgehoben. Stattdessen wurden bereits zwei neue Verträge geschlossen, die die Zusammenarbeit zwischen VW und Porsche künftig regeln.

Wichtigster Unterschied: Porsche entscheide künftig allein, wo man mit dem Konzern zusammenarbeite, sagte Finanzvorstand Lutz Meschke. Die Verträge würden dann wie mit Dritten abgeschlossen. Alternativ könne Porsche auch jeweils entscheiden, es allein zu machen oder mit anderen Partnern außerhalb des Konzerns zusammenzuarbeiten. Bei wichtigen Projekten werde man aber auch weiter mit dem Konzern zusammenarbeiten.

Für den VW-Konzern hat das auch finanzielle Konsequenzen: Den Gewinn seiner Renditeperle Porsche muss sich der Konzern künftig mit den übrigen Aktionären teilen. 75 Prozent fließen weiter als Dividende nach Wolfsburg, den Rest teilen sich die Porsche SE und die neuen Vorzugsaktionäre.

Ganz neu ist das Konstrukt, dass eine VW-Tochter auch selbst an der Börse ist, für den Konzern indes nicht. Auch Audi war bis Ende 2020 börsennotiert und hielt jedes Jahr eine eigene Hauptversammlung ab, wie es sie künftig auch bei Porsche geben wird. Doch VW hielt damals mehr als 99 Prozent der Audi-Aktien, praktische Konsequenzen hatte der geringe Streubesitz der Tochter nicht.

Auch die Lkw-Tochter Traton mit den Marken MAN und Scania ist seit 2019 an der Börse. Doch dort hält VW weiter knapp 90 Prozent und muss daher nur wenig Rücksicht auf die Kleinaktionäre nehmen.

Das wird bei Porsche nun anders sein, vor allem dank der neuen Stärke der Familien Porsche und Piech. Brisanz erhält dabei auch die Doppelrolle von Oliver Blume als Chef von Porsche und VW. Und das will er auch nach dem Börsengang auf Dauer bleiben.

Bei Entscheidungen zu Porsche, die Interessenkonflikte bergen, will sich Blume bei VW nun heraushalten und nicht an den Abstimmungen teilnehmen. Erstes Beispiel: Den Beschluss zum Börsengang Anfang September verkündete nicht er, sondern sein Wolfsburger Finanzchef und COO Arno Antlitz. Blume kommentierte das danach in seiner Funktion als Porsche-CEO.

Auch an der Börse selbst könnten sich die Gewichte verschieben. Denn die Porsche-Aktie gibt es dort jetzt doppelt, als SE und als AG. Beobachter erwarten bereits, dass die Porsche AG zügig in den Leitindex Dax aufsteigt. Porsche SE und Volkswagen sind dort schon vertreten, käme die Porsche AG hinzu, wäre die VW/Porsche-Familie gleich dreimal in den Top 40 der Frankfurter Börse vertreten.

Entstanden sind Porsche AG und SE 2007 im Übernahmekampf um Volkswagen. Der damalige Porsche-Chef Wendelin Wiedeking hatte den seinerzeit bereits börsennotierten Sportwagenbauer in zwei Firmen geteilt: in die weiter börsennotierte Porsche Automobil Holding SE und in die neue Porsche AG als 100-prozentige Tochter, in der er das komplette Sportwagengeschäft bündelte.

Die Holding dagegen hatte kein operatives Geschäft, hielt nur die Beteiligung an Volkswagen und 100 Prozent an der Porsche AG. Als der Versuch, VW zu übernehmen, 2009 scheiterte und Porsche das Geld auszugehen drohte, drehten die Wolfsburger den Spieß um. Die Porsche AG wurde zur VW-Tochter, die Porsche SE behielt nur ihren Mehrheitsanteil an Volkswagen. An der Börse war danach nur noch die Porsche SE, die die Notierung der alten Porsche AG fortführte.

Mit dem Börsengang des Sportwagenbauers gibt es nun zwei Porsche-Aktien auf dem Kurszettel. Für VW ist das allemal ein gutes Geschäft: Bezahlt haben die Wolfsburger für die Übernahme der Porsche AG seinerzeit nur 8,4 Milliarden Euro: 3,9 Milliarden 2009 für die erste Hälfte, weitere 4,5 Milliarden 2012 für den Rest.

Jetzt bringt allein das Viertel, das VW nun abgibt, 19,5 Milliarden Euro ein. Knapp die Hälfte davon will VW voraussichtlich im Januar an die eigenen Aktionäre durchreichen, weitere 300 Millionen an die Belegschaft ausschütten. Unterm Strich bleiben 1,6 Milliarden Euro Gewinn in der Konzernkasse.

Aus dem Datencenter:

Struktur von Porsche nach dem Börsengang 2022